기업가치 3조8000억원 대비 실매출 0.15%…향후 자금회수 불확실

글로벌 반도체 빅테크 직접적인 전략적 지분 투자 동맹에서 ‘고립’

AI칩·메모리 공급망 생태계 소외…정책자본 주도 벨류 왜곡 한계

국내 인공지능(AI) 반도체 팹리스(설계 전문) 스타트업 퓨리오사AI가 2026년 10월 말 총 8,200억 원(약 6억 2,000만 달러) 규모의 시리즈 D 투자 유치를 마무리하며 투자 후 기업가치(Post-money Valuation) 3조 8,000억 원(약 29억 달러)을 달성했다. 이는 2025년 7월 시리즈 C 브릿지 라운드 당시 평가받았던 기업가치(7억 3,500만 달러, 약 1조 원)에서 불과 1년 3개월 만에 몸값이 네 배 가까이로 폭등한 수치다. 블룸버그(Bloomberg) 등 주요 외신은 퓨리오사AI가 엔비디아(Nvidia) 추격전을 위해 대규모 실탄을 확보했다고 타전했지만, 정작 투자자 명단(Cap Table)의 세부 내역과 감사보고서 재무제표를 대조해보면 글로벌 반도체 생태계의 냉정한 현실과 관치 금융의 왜곡이 교차하는 구조적 한계가 드러난다.  

이번 투자 라운드에서 가장 이례적이고도 핵심적인 비판 지점은 공개된 주주 명단에 글로벌 및 국내 반도체 빅테크 기업의 직접적인 전략적 지분 투자(Strategic Investment, SI)가 보이지 않는다는 점이다. AI 칩 산업은 선단 파운드리 공정 할당(Allocation), 고대역폭메모리(HBM)의 안정적 조달, 글로벌 클라우드 데이터센터의 레퍼런스 확보가 생존을 좌우한다. 삼성전자, SK하이닉스, Arm, 마벨(Marvell), 인텔(Intel), 엔비디아 등 반도체 가치사슬 핵심 기업과의 지분 동맹이 필수적인 산업군으로 꼽힌다. 리벨리온(Rebellions), 텐스토렌트(Tenstorrent), 디매트릭스(d-Matrix), 그록(Groq), 삼바노바(Sambanova) 등이 글로벌 반도체·클라우드 거인들의 전략적 투자를 등에 업고 공급망과 판로를 동시에 개척한 것과 달리, 퓨리오사AI 8,200억 원 조달은 국민성장펀드(3,700억 원)와 한국산업은행(300억 원), 한국수출입은행 등 국책·정책자금이 절반가량을 떠받치고 나머지를 국내외 재무적 투자자(FI)들이 채우는 구조로 완성됐다.  

더욱이 2025년 감사보고서 기준 연 매출 57억 4,237만 원, 영업손실 551억~625억 원, 완전자본잠식 및 ‘계속기업 불확실성’ 지적을 받은 기업에 부여된 3조 8,000억 원의 몸값은 주가매출비율(PSR) 기준 약 662배라는 극단적인 멀티플을 형성하고 있다. 시리즈 D 이전에 불거졌던 초기 재무적 투자자의 500억~600억 원 규모 구주 매각(피크아웃) 논란, 주력 2세대 칩 레니게이드(RNGD) 실전 추론 성능 이슈, 메모리 제조사 지분 동맹 없이 칩당 12개의 HBM4를 탑재하겠다는 3세대 로드맵 공급망 리스크까지 감안하면 이번 런웨이 연장을 쉽게 여길 일은 아니다. 현재 밸류에이션은 시장의 냉정한 상업적 검증보다는 정부 의도가 반영된 인위적 정책지원이 만들어낸 결과라는 지적를 피하기 어렵다.  

정책자금이 주도한 8200억 시리즈 D와 반도체 빅테크 SI 부재

2026년 10월 28일과 29일 연이어 발표된 퓨리오사AI의 시리즈 D 라운드(프리IPO 성격 포함)는 투자 전 기업가치(Pre-money Valuation) 3조 원에 신규 자금 8,200억 원이 유입되며 투자 후 기업가치 3조 8,000억 원으로 최종 클로징됐다. 회사 측은 당초 목표치였던 4,500억~7,500억 원을 웃도는 투자 수요가 몰렸다고 발표했으나, 자금의 출처를 분해해 보면 글로벌 반도체 생태계 베팅보다는 정책 금융의 대규모 자금 투입이 라운드 전체를 견인했음을 확인할 수 있다.  

이번 시리즈 D의 최대 투자자는 정부 ‘국민성장펀드(첨단전략산업기금)’다. 지난 5월 28일 금융위원회의 승인을 거쳐 집행된 국민성장펀드 직접 투자금만 3,700억 원(약 2억 8,000만 달러)으로, 단일 라운드 전체 조달액(8,200억 원)의 45.1%를 차지했다. 여기에 기존 주주인 한국산업은행(KDB)이 300억 원을 추가 투입해 순수 정책자금만 4,000억 원이 배정됐으며, 이는 앞서 ‘국민성장펀드 1호’ 투자 기업으로 선정된 경쟁사 리벨리온이 지원받은 정책자금 총액(국민성장펀드 2,500억 원, 산업은행 500억 원 등 총 3,000억 원)보다 1,000억 원 더 많은 규모다. 나아가 국책은행인 한국수출입은행이 설립 이래 최초의 벤처기업 직접 투자처로 퓨리오사AI를 선정해 자금을 집행했고, 시중은행들이 출자한 연합자산관리(유암코·UAMCO)가 국내 신규 투자자 중 최대 규모인 400억 원을 투입했다. 기존 주주 후속 투자(총 1,700억 원) 역시 넥스트랜스(480억 원), DSC인베스트먼트, KDB캐피탈, 한국투자파트너스 등 벤처캐피털과 초기 시드 투자자인 네이버(네이버벤처스)·카카오인베스트먼트 등 국내 플랫폼 기업들이 중심이었다.  

약 1억 1,000만 달러(약 1,500억 원) 규모로 참여한 해외 투자자 면면을 살펴봐도 성격은 유사하다. 해외 리드 투자자로 나선 인피니텀(Infinitum)을 비롯해 싱가포르의 쿼다 캐피탈 파트너스(QUDA Capital Partners), 제리코 캐피탈(Jericho Capital), 네오포트 홀딩(NeoFort Holding), 월드라인 캐피탈(Worldline Capital) 등은 모두 자산운용사 및 재무적 투자자(FI)다. 유일하게 테크 기업 이름을 올린 시스코 인베스트먼트(Cisco Investments) 역시 네트워크 장비 기업 산하 기업형 벤처캐피털(CVC)로, 반도체 설계자산(IP)이나 메모리·파운드리 제조 역량을 보유한 반도체 빅테크가 아니다.  

반도체 업계에서 팹리스 스타트업의 시리즈 D 및 프리IPO 단계에 파운드리(TSMC, 삼성전자 파운드리 등), 메모리(SK하이닉스, 삼성전자 메모리 등), 혹은 글로벌 반도체 IP·칩셋 빅테크(Arm, 엔비디아, AMD, 마벨 등)의 직접 지분 참여가 부재하다는 점은 중대한 약점으로 지적된다. AI 가속기 칩은 단순 소프트웨어와 달리 웨이퍼 공정 할당과 HBM 메모리 패키징, 서버 랙(Rack) 단위의 시스템 통합이 맞물려 돌아가는 장치·공급망 산업이다. 전략적 투자자(SI)로 참여한 반도체 빅테크는 단순한 자금 공급원이 아니라 기술 검증(Tech Validation)의 지표이자 부품 우선 공급자, 나아가 초기 물량을 소화해주는 캡티브 마켓(Captive Market) 역할을 수행한다.  

퓨리오사AI는 이러한 반도체 SI 부재라는 한계를 보완하기 위해 미국 반도체 기업 브로드컴(Broadcom)과의 ‘3세대 AI 가속기 공동 개발 파트너십’을 전면에 내세우고 있다. 그러나 리서치 기관 사크라(Sacra)와 국내 반도체 업계 분석을 종합하면, 브로드컴과의 협력은 지분 투자가 수반된 자본 동맹이 아니라 퓨리오사AI가 상당한 비용 부담을 감수하고 브로드컴의 패키징·네트워킹 기술 및 공급망 영향력을 활용하는 ‘턴키(Turnkey) 디자인 서비스 계약’이자 향후 개발 로드맵에 해당한다. 즉, 자체적인 메모리·파운드리 우군을 주주로 확보하지 못한 퓨리오사AI가 선단 공정과 부품 병목을 우회하기 위해 고비용의 외부 턴키 플랫폼에 의존할 수밖에 없었던 구조적 배경이 자리 잡고 있다.  

경쟁사들과 비교: 전략적 동맹 생태계 대 독자 생존 고립

퓨리오사AI의 ‘반도체 빅테크 SI 공백’이 지니는 의미는 국내 경쟁사인 리벨리온을 비롯해 텐스토렌트, 디매트릭스, 그록 등 글로벌 AI 추론 칩 경쟁사들의 주주 구성을 비교해보면 더욱 뚜렷해진다. 현재 글로벌 AI 반도체 시장에서 두각을 나타내는 주요 스타트업들은 메모리·파운드리·IP·하이퍼스케일러와 촘촘한 지분 동맹을 맺어 부품 조달부터 상용 납품까지 내부 생태계로 연결하는 전략을 취하고 있다.  

기업명	최근 평가 기업가치 (기준 시점)	주요 반도체·빅테크 전략적 투자자 (SI)	핵심 공급망 및 캡티브 고객 생태계	2025년 매출 및 밸류에이션 지표
퓨리오사AI (FuriosaAI)	3조 8,000억 원 ($2.9B, 2026년 10월 시리즈 D)	반도체 빅테크 SI 부재 (시스코 인베스트먼트, 네이버, 카카오 등 비반도체 기업만 참여)	국책펀드(국민성장펀드 3,700억 원) 의존 / 3세대 칩은 브로드컴 고비용 턴키 외주 계약에 의존	2025년 매출 57.4억 원 (Implied PSR 약 662배)
리벨리온 (Rebellions)	3조 4,000억 원 (2026년 3월 프리IPO)	SK하이닉스, 삼성전자(삼성벤처투자·삼성증권), Arm, SK텔레콤, KT, 사우디 아람코, 페가트론	삼성 파운드리 턴키 생산(납기 30% 단축), SK하이닉스 HBM 조달, Arm 서버 공동개발, SKT·KT·아람코 데이터센터 공급	2025년 연결매출 320억~350억 원 (PSR 97.1~106.3배, 2026년 목표 900억 원 기준 37.8배)
텐스토렌트 (Tenstorrent)	62억 달러 ($6.2B, 2026년 10월 시리즈 E) / 이전 시리즈 D $2.6B	삼성전자(Catalyst Fund·삼성증권), LG전자, 현대자동차그룹, 샌디스크(Sandisk), 케이던스(Cadence), 제프 베이조스	삼성·LG에 RISC-V CPU 및 Tensix AI 코어 IP 직접 라이선스 판매, TSMC·삼성·라피더스 파운드리 협력	시리즈 D($2.6B) 당시 이미 1억 5,000만 달러(약 2,000억 원) 규모 상용 계약 확보
디매트릭스 (d-Matrix)	20억 달러 ($2.0B, 2025년 11월 시리즈 C)	SK하이닉스, 삼성벤처투자, 마이크로소프트(M12), 마벨 테크놀로지(Marvell), 엔비디아(2026년 10월 투자 추진)	초기(2020~2022년)부터 SK하이닉스·삼성과 3D 메모리 적층 기술 협력 및 엔비디아 생태계 편입	누적 투자금 4억 2,900만 달러로 자본 운용, 기업가치 $2.0B 유지
그록 (Groq)	35억 달러 ($3.5B, 2026년 8월 밸류 리셋) / 2025년 9월 고점 $6.9B	삼성전자, 시스코, 엔비디아(2026년 8월 주주 합류 추진) 및 사우디 아람코 디지털 파트너십	2025년 12월 엔비디아와 200억 달러 규모 LPU 기술 라이선스·인력 빅딜 체결 후 네오클라우드(GroqCloud)로 피벗	2024년 매출 $90M(PSR 39배), 2025년 가이던스 $500M+(Forward PSR 7배)

*반도체 생태계 고립 퓨리오사AI. 2025년 초 메타(Meta)와 인수 협상이 거론되던 시기, TSMC 투자 자회사인 ‘TSMC 글로벌’이 전략적 지분 투자를 검토하기도 했으나 실제 투자 유치로 이어지지는 않았다.

첫째, 국내 경쟁사 리벨리온과의 비교는 두 기업의 공급망 생태계 구조 차이를 선명하게 보여준다. 리벨리온은 2026년 3월 6,400억 원 규모의 프리IPO를 통해 기업가치 3조 4,000억 원을 인정받았는데, 그 이면에는 칩 IP부터 메모리·파운드리 제조, 서버 패키징, 캡티브 클라우드 판로까지 가치사슬 전체를 직결하는 전략적 투자자(SI) 생태계가 구축되어 있다. 리벨리온은 국내 AI 반도체 스타트업 중 유일하게 SK하이닉스와 삼성전자 양대 반도체 기업의 투자를 모두 유치했다. 삼성전자는 지분 투자뿐 아니라 파운드리 위탁 생산부터 패키징, 테스트, 최종 서버 납품까지 일괄 제공하는 턴키 체계를 지원해 리벨리온의 제품 공급 시간을 30% 단축시켰고, SK하이닉스는 핵심 부품인 HBM 공급 파트너이자 주주로 참여하고 있다. 또한 글로벌 반도체 IP 기업인 영국 Arm이 아시아·태평양(APAC) 스타트업 최초로 리벨리온에 전략적 투자를 단행해 SK텔레콤·Arm·리벨리온 3사 공동 차세대 추론 서버 솔루션 개발에 착수했으며, 대만 서버 제조사 페가트론(Pegatron VC)과 반도체 장비사 주성엔지니어링까지 주주로 합류했다. 더 나아가 2024년 12월 SK텔레콤 산하 사피온코리아와의 합병 및 KT·사우디 아람코(Wa’ed Ventures)의 전략적 투자를 통해 “지분 투자 유치 → 캡티브 고객사 데이터센터 납품(KT클라우드, SKT 에이닷, 아람코 랙 공급) → 매출 발생”으로 이어지는 B2B 선순환 구조를 만들었다. 반면 반도체 빅테크 SI가 없는 퓨리오사AI는 국책자금과 재무적 투자자로 자본을 조달한 뒤, 부족한 선단 공정 및 HBM4 조달 협상력을 메우기 위해 브로드컴 등 외부 고비용 턴키 외주에 의존하고 자체 캡티브 클라우드 없이 개별 영업으로 상용 판로를 뚫어야 하는 고립된 구조를 띠고 있다.  

둘째, 해외 경쟁사들과 비교하면 한국 대기업과 글로벌 반도체 기업들이 정작 퓨리오사AI 대신 해외 팹리스에 직접 지분 투자를 집중했다는 점이 확인된다. 반도체 설계자 짐 켈러(Jim Keller)가 이끄는 텐스토렌트(Tenstorrent)는 2024년 12월 약 7억 달러 규모 시리즈 D(기업가치 26억 달러)에 이어 2026년 10월 15억 달러 규모 시리즈 E(기업가치 62억 달러)를 유치했는데, 이 회사의 핵심 전략적 투자자가 바로 한국의 삼성전자(삼성카탈리스트펀드·삼성증권), LG전자, 현대자동차그룹을 비롯해 제프 베이조스(Bezos Expeditions), 플래시 메모리 기업 샌디스크(Sandisk), 반도체 설계자동화(EDA) 기업 케이던스(Cadence Ventures) 등이다. 삼성전자와 LG전자는 텐스토렌트에 지분을 투자했을 뿐 아니라 텐스토렌트의 RISC-V 기반 CPU(TT-Ascalon) 및 AI 코어(Tensix) IP를 직접 라이선스해 자사 칩 설계에 활용하는 기술 동맹을 맺고 있다.  

셋째, 미국 실리콘밸리의 추론 칩 스타트업 디매트릭스(d-Matrix)와 그록(Groq)의 행보는 단독 팹리스 모델의 한계와 빅테크 생태계 편입 흐름을 동시에 시사한다. 2025년 11월 기업가치 20억 달러에 시리즈 C(2억 7,500만 달러)를 마감한 디매트릭스는 창업 초기인 2020년 시드 및 2022년 시리즈 A 단계부터 SK하이닉스, 삼성벤처투자, 마이크로소프트(M12), 마벨 테크놀로지의 전략적 투자를 유치해 인메모리 컴퓨팅(DIMC)과 3D 메모리 적층 기술을 공동 개발해 왔으며, 2026년 10월에는 엔비디아까지 디매트릭스에 직접 지분 투자를 추진하며 자사 생태계로 편입시켰다. 그록 역시 2025년 9월 삼성전자와 시스코, 블랙록 등으로부터 투자를 유치하며 기업가치 69억 달러를 기록했으나, 독자 칩 제조만으로는 한계가 있다고 보고 2025년 12월 엔비디아와 200억 달러 규모의 비독점 기술 라이선스 및 핵심 인력(창업자 조나단 로스 외 엔지니어 약 200명) 이적 계약을 단행했다. 이후 그록은 2026년 8월 기업가치를 고점 대비 절반 수준인 35억 달러로 하향 조정(리셋)하고 엔비디아를 주주로 맞이하며 추론 특화 클라우드(GroqCloud) 기업으로 피벗했다.  

퓨리오사AI는 2025년 초 메타(Meta Platforms)의 8억 달러(약 1조 1,000억 원) 규모 인수 딜을 이례적으로 피인수 측에서 선 공개하며 거절을 공식화하고 독자 생존을 택했다. 그러나 이후 접촉 사실을 공개한 TSMC는 물론, 삼성전자나 SK하이닉스 등 국내외 반도체 제조·IP 빅테크의 직접 지분 투자는 결국 유치하지 못했다. 삼성SDS가 클라우드 상의 서비스(NPUaaS) 형태로 레니게이드 칩을 활용하고 LG AI연구원과 업스테이지가 기술 검증(PoC) 및 일부 서비스에 칩을 도입했지만, 이는 고객사 및 파트너십 관계일 뿐이다. 삼성전자 반도체 부문이나 SK하이닉스가 지분을 투자해 공급망을 공유하는 전략적 자본 동맹과는 구별된다.  

2025년 매출 57억 원 기업가치 3.8조 원: PSR 662배 밸류에이션

반도체 빅테크 SI의 부재와 더불어 가장 치열한 논쟁을 부르는 대목은 기업의 실질적인 재무 실적과 3조 8,000억 원이라는 기업가치 사이의 괴리다. 퓨리오사AI의 최근 3개년 감사보고서 및 재무 데이터를 추적해 보면, 상용화 매출 규모는 여전히 초기 단계에 머물러 있는 반면 누적 결손금과 회계상 부채는 빠르게 증가했다.  

공시된 감사보고서와 재무 분석 자료를 종합하면 퓨리오사AI의 매출액은 2023년 약 36억 2,000만 원에서 2024년 29억 5,585만 원으로 전년 대비 약 17% 역성장했다. 2025년 들어 매출액이 57억 4,237만 원으로 전년 대비 약 94% 증가했으나, 절대 규모 자체가 60억 원에 미치지 못하는 수준이다. 반면 연구개발비와 인건비 등 고정비 지출이 이어지며 영업손실은 2023년 약 637억 원(일부 재무자료 기준 600억 9,000만 원), 2024년 약 725억~773억 원(일부 기준 501억 3,000만 원), 2025년 별도 기준 550억 8,739만 원(연결 기준 625억 원)을 기록하며 매년 수백억 원대의 적자를 지속했다. 특히 2025년 당기순손실은 상환전환우선주(RCPS)의 공정가치 상승에 따른 파생상품 평가손실이 반영되면서 8,333억 4,798만 원(일부 연결감사보고서 보도 기준 1,522억 원)으로 집계됐고, 부채총계는 1조 4,700억 원에 달하며 완전자본잠식 상태가 이어졌다.  

현금 유동성 역시 시리즈 D 직전까지 빠듯한 흐름을 보였다. 2세대 칩 레니게이드 양산 준비와 3세대 칩 선행 개발 비용이 맞물리면서 2025년 말 기준 퓨리오사AI의 총 현금 보유액은 약 530억 원 수준으로 줄어들었다. 연간 영업손실 규모(551억~625억 원)를 감안하면 외부 자금 수혈 없이는 1년을 버티기 어려운 수준이었으며, 실제로 2025년도 감사보고서에서는 ‘계속기업 불확실성(Going Concern Uncertainty)’이 지적됐다. 반면 경쟁사 리벨리온은 2025년 말 기준 현금 및 단기금융상품 등 가용 유동성을 3,159억~3,160억 원 확보해 추가 매출 없이도 2년 이상 운영할 수 있는 유동성 버퍼를 갖춘 상태였다.  

이 같은 재무 지표를 바탕으로 매출 대비 기업가치 배수(PSR)를 산출해보면 퓨리오사AI의 고평가 우려가 구체적인 수치로 확인된다. 퓨리오사AI의 시리즈 D 투자 후 기업가치 3조 8,000억 원을 2025년 실적 매출(57억 4,237만 원)로 나누면 Implied PSR은 약 662배(투자 전 기업가치 3조 원 기준 약 522.4배)에 달한다. 반면 리벨리온은 2025년 연결 기준 매출 320억~350억 원을 기록해 국내 AI 반도체 팹리스 시장 매출의 약 63%를 점유했으며, 이는 퓨리오사AI 매출의 5.6배~6.1배 규모다. 리벨리온의 기업가치 3조 4,000억 원은 2025년 매출 대비 PSR 97.1배~106.3배 수준이며, 회사가 제시한 2026년 목표 매출(900억 원) 기준 선행(Forward) PSR은 37.8배로 낮아진다.  

글로벌 피어 그룹의 밸류에이션 조정 추세와 비교해도 퓨리오사AI의 몸값 급등은 이례적이다. 글로벌 추론 칩 시장을 선도해 온 미국의 그록(Groq)은 2024년 추정 매출 약 9,000만 달러(약 1,250억 원)와 2025년 매출 가이던스 5억 달러 이상을 제시하고도, 공급망 제약에 따른 가이던스 하향(당초 20억 달러 이상에서 조정)과 빅테크 경쟁 심화를 반영해 2026년 8월 기업가치를 69억 달러에서 35억 달러(약 4조 9,000억 원)로 절반 가까이 낮췄다. 그록의 조정 후 기업가치는 2024년 매출 대비 PSR 약 39배, 2025년 가이던스 대비 선행 PSR 7배 수준이다. 그록보다 매출 규모가 20분의 1에도 미치지 못하는 퓨리오사AI가 그록에 근접하는 29억 달러(3조 8,000억 원)의 몸값을 평가받은 것은 글로벌 자본시장의 잣대로는 정당화하기 쉽지 않은 대목이다.  

퓨리오사AI는 2026년 1월 양산에 돌입한 레니게이드(RNGD) 가속기를 올해 2만 장 생산하고 2027년에는 메모리·파운드리 물량을 확보해 4만 장 이상으로 늘리겠다고 발표했다. 스웨덴 스톡홀름 AI 데이터센터 구축 프로젝트(Velox·I/ONX 협력, 총 15MW 규모)에 향후 8,800장 이상을 공급할 계획도 밝혔다. 그러나 본지 취재에 따르면스톡홀름 프로젝트는 실체가 불분명했다(관련기사). 계획을 그대로 반영하더라도 내년 초 1차 가동 물량은 1,800장(2MW 규모) 수준에 불과하다. 리서치 기관 사크라(Sacra)도 2026년 2만 장과 2027년 4만 장 이상이라는 수치는 완료된 출하량이 아니라 회사의 ‘생산 계획(Production Plans)’일 뿐, 실제 재무제표상의 확정 매출로 보기 힘들다고 지적했다.  

구주 폭탄 돌리기 논란과 차세대 칩 로드맵 공급망 리스크

이번 시리즈 D 투자 유치 이전에 자본시장에서 제기됐던 논란들과 향후 기술·공급망 로드맵을 점검해 보면, 3조 8,000억 원이라는 밸류에이션이 안고 있는 잠재적 리스크가 더욱 구체적으로 드러난다.  

초기 FI 구주 매각 ‘고점 매도’ 우려를 덮은 정책자금

시리즈 D 클로징에 앞서 2026년 초 퓨리오사AI가 기업가치 1조 8,000억 원 수준에서 프리IPO를 추진하던 당시, 지난 2021년 시리즈 B부터 참여했던 초기 재무적 투자자(FI) 아이온자산운용이 약 500억~600억 원 규모의 보유 구주 매각에 나서며 시장의 우려를 낳았다. 초기 투자 기관이 상장(IPO)을 기다리지 않고 프리IPO 직전에 원금과 수익을 전액 회수하려 한 움직임은 시장 일각에서 ‘피크아웃(고점 매도)’ 시그널로 해석됐다. 당시 국내 주요 VC들은 1조 8,000억 원이라는 몸값조차 고평가되어 있고 이미 리벨리온이나 사피온 등 경쟁사 포트폴리오를 보유해 리스크 분산이 어렵다는 이유로 구주 인수를 주저했다.  

기관들이 외면한 구주 물량이 고수익을 기대하는 개인 투자자(리테일)와 일부 해외 자금으로 넘어가면서, 투자 업계에서는 상용 매출이 부족한 상태에서 몸값만 높여 상장직후 주가 폭락 사태를 겪은 ‘제2의 파두(Fadu) 사태’나 ‘폭탄 돌리기’가 재현될 수 있다는 비판이 제기됐다. 민간 자본시장의 우려에도 불구하고 정부가 ‘K-엔비디아’ 육성 기조 아래 국민성장펀드 3,700억 원과 산업은행 300억 원 등 4,000억 원의 정책자금을 투자 전 기업가치 3조 원에 앵커로 투입하면서, 결과적으로 당시 고평가 논란이 일었던 1조 8,000억 원의 두 배가 넘는 3조 8,000억 원으로 몸값이 치솟았다.  

레니게이드 실전 성능 논쟁과 시스템 확장의 한계

기술 및 상용화 측면에서도 회사 측의 발표와 시장의 평가 사이에 온도 차가 존재한다. 퓨리오사AI는 TSMC 5나노 공정과 HBM3 메모리를 적용한 2세대 추론 칩 레니게이드(180W 공랭식 PCIe 카드)가 엔비디아 H100 대비 우수한 전력 효율을 보이고, 카드 8장을 장착한 3kW급 ‘NXT RNGD 서버’가 엔비디아 RTX PRO 6000 대비 킬로와트(kW)당 두 배의 사용자를 처리한다고 설명한다. 그러나 업계 분석에 따르면 이러한 데이터는 특정 추론 환경에 국한된 수치이며, 엔비디아의 추론 최적화 모델인 ‘H100 NVL’과 비교할 경우 레니게이드의 실전 성능 효율은 HBM3를 채택하고도 오히려 약 12% 뒤처지는 것으로 평가된다.  

초거대 에이전틱 AI 워크로드의 핵심인 서버·랙 단위 확장성에서도 과제가 남아 있다. 엔비디아(NVL72)나 AMD(Helios)가 랙 전체를 단일 AI 시스템으로 통합 설계하는 것과 달리, 퓨리오사AI는 PCIe 슬롯을 기존 8개에서 16개로 늘리고 패브릭 스위치 비율을 줄인(4:1에서 16:1로 축소) 신형 AI 서버(슈퍼마이크로 외주 생산, 아스테라랩스 스콜피온 스위치 및 에이수스 제조 카드 탑재)를 통해 지연시간(Latency) 문제를 완화하려 하고 있다. 그러나 2026년 7월 말 기준 해당 16슬롯 서버 프로젝트는 아직 기획 단계에 머물러 있어 제원이 변경될 수 있으며, 확정된 구매 고객사도 확보하지 못한 상태였다. 회사가 자체 컴파일러와 SDK(2026.4 버전 등)를 지속 업데이트하고 있으나, 엔비디아가 수십 년간 구축한 쿠다(CUDA) 소프트웨어 생태계를 단기간에 대체하기 어렵다는 구조적 핸디캡 역시 상존한다.  

메모리 우군 없는 3세대 칩: 칩당 HBM4 12개 탑재 역설

향후 가장 큰 공급망 리스크는 이번 시리즈 D 자금이 대거 투입될 ‘3세대 AI 가속기’ 로드맵에 집중되어 있다. 퓨리오사AI는 지난 9월 ‘IP-SoC 데이 코리아 2026’ 컨퍼런스를 통해 브로드컴과 공동 개발 중인 2028년 상용화(2028년 상반기 샘플링) 목표 3세대 칩의 세부 제원을 공개했다. TSMC 2나노 선단 공정을 기반으로 면적 약 850mm²에 달하는 대형 메인 다이(Big Die) 2개를 연결해 2세대 대비 물리적 크기를 약 8배 키우고, 단일 칩당 12개의 6세대·7세대 고대역폭메모리(HBM4·HBM4E)를 탑재해 총 576GB 용량(레니게이드 48GB의 12배), 초당 48TB 대역폭(레니게이드의 32배), 32페타플롭스(PFLOPS) 연산 성능을 구현하겠다는 계획이다.  

그러나 해당 로드맵이 공개되자 반도체 업계 내부에서는 “메모리 제조사 우군이 없는 스타트업이 칩당 12개에 달하는 HBM4 물량을 어떻게 안정적으로 조달할 것인가”라는 우려가 즉각 제기됐다. 현재 글로벌 AI 반도체 시장에서 HBM은 공급 부족이 극심해 대기업조차 물량 확보에 어려움을 겪고 있다. 리벨리온이나 디매트릭스처럼 SK하이닉스나 삼성전자를 전략적 주주로 둔 기업들도 HBM 수급에 총력을 기울이는 상황에서, 메모리 빅테크 지분 투자가 없는 퓨리오사AI가 칩 1개당 HBM 12개가 들어가는 대형 칩을 양산하겠다는 구상은 막대한 자본 지출과 공급망 리스크를 수반한다. 회사 측은 브로드컴이 확보한 TSMC 선단 공정 및 HBM 할당량을 활용하기 위해 브로드컴 턴키 서비스를 선택했다고 설명하지만, 이는 결국 높은 턴키 비용 부담으로 이어질 수밖에 없다.  

더구나 퓨리오사AI가 3세대 칩으로 겨냥하는 ‘글로벌 하이퍼스케일러 프론티어 모델 추론 시장’은 빅테크 고객사들의 자체 칩(Custom Silicon) 내재화로 인해 진입 장벽이 더욱 높아지고 있다. 실제로 마이크로소프트는 2026년 10월 TSMC 2나노 공정과 288GB HBM4를 탑재한 자체 3세대 추론 가속기 ‘마이아 300(Maia 300)’을 공개하고, 2027년부터 약 100만 개 규모의 가속기를 자체 인프라에 배치해 외부 GPU 의존도를 줄이겠다고 발표했다. 구글(TPU)과 아마존(Trainium)에 이어 마이크로소프트까지 2나노·HBM4 자체 추론 칩을 수십만~백만 장 단위로 직접 조달하는 환경에서, 2028년 상용화를 목표로 하는 독립 팹리스 스타트업이 설 자리는 한층 좁아질 전망이다.  

정책자금 수혈 넘어선 상업적 증명 과제

퓨리오사AI의 8,200억 원 시리즈 D 투자 유치와 기업가치 3조 8,000억 원 달성은 외견상 국내 AI 반도체 업계의 대형 이정표로 여겨진다. 반면 그 내부를 들여다보면 반도체 빅테크 SI 부재와 이를 메우기 위한 4,000억 원 규모 국책·정책자금 집중 투입이라는 구조적 취약점을 안고 있다. 리벨리온, 텐스토렌트, 디매트릭스 등 경쟁사들이 삼성전자, SK하이닉스, Arm, 마이크로소프트, 엔비디아와 직접 지분을 공유, 파운드리·HBM 공급망과 캡티브 데이터센터 판로를 동시에 확보한 것과 극명하게 엇갈린다. 퓨리오사AI의 자본 조달 구조는 전략적 자립보다는 반도체 가치사슬 내의 고립에 가깝다는 비판을 피하기 어렵다.  

나아가 2025년 기준 연 매출 57억 4,000만 원, 완전자본잠식 상태 업체에 PSR 약 662배를 적용해 산정한 3조 8,000억 원이라는 기업가치는 향후 상장(IPO) 추진 과정에서 투명한 정보가 부족한 공모주 시장과 리테일 투자자들에게 적잖은 리스크로 작용할 소지가 있다.

정책금융기관이 ‘K-엔비디아’ 육성이라는 정책 목표에 집중하며 밸류에이션 눈높이를 높여놓은 사이, 글로벌 시장에서는 그록이 기업가치를 절반으로 낮추며 클라우드로 피벗하고 하이퍼스케일러들이 자체 2나노 추론 칩을 쏟아내고 있다. 퓨리오사AI는 과연 초기 투자자 구주 매각 과정에서 불거진 ‘부실 상장’ 우려를 불식시키고 3조 8,000억 원의 가치를 스스로 입증할 수 있을까? 언제까지 단순 생산 계획이나 2028년 목표 3세대 로드맵이 아니라 재무제표에 반영되는 실질적인 대규모 상용 매출과 실제 성과 없이 손쉬운 자금 조달로 런웨이만 연장할 수는 없다.